研报精选230313

目录

• 【行业230313信达证券】煤炭开采行业周报：煤炭震荡上行趋势不改，逢低配置煤炭正当时
• 【行业230313开源证券】煤炭开采行业周报：“中特估”有望成为煤炭股的新引擎
• 【行业230313信达证券】大炼化周报：下游需求修复偏缓，长丝盈利小幅改善
• 【个股230313德邦证券_中科江南】“支付电子化+预算管理一体化”双龙头，财政信息化璀璨新星冉冉升起
• 【个股230313国信证券_山西汾酒】清香白酒龙头开启新一轮成长周期
• 【个股230313国信证券_中国电信】云网龙头，价值重估

【行业230313信达证券】煤炭开采行业周报：煤炭震荡上行趋势不改，逢低配置煤炭正当时

本期内容提要:

本周煤价震荡上行。港口方面：截至3月10日，秦皇岛港动力煤(Q5500)山西产市场价1133.0元/吨，周上涨35.0元/吨。坑口方面：日度数据震荡上行，周度环比下跌。截至3月10日，陕西榆林动力块煤（Q6000）坑口价1090.0元/吨，周环比下跌60.0元/吨；内蒙古东胜大块精煤车板价（Q5500）891.0元/吨，周环比下跌78.0元/吨;大同南郊粘煤坑口价(含税)（Q5500）968.0元/吨，周环比下跌30.0元/吨。

沿海港口去库趋势逆转。截至3月10日，秦皇岛港铁路到车量较上周同期增加529车至6091.0车；秦皇岛港港口吞吐量较上周同期下降1.3万吨至51.0万吨。截至3月8日，环渤海地区四大港口（秦皇岛港、黄骅港、曹妃甸港、京唐港东港）的库存为1526.3万吨（周环比增加104.20万吨），锚地船舶数为143.0艘（周环比下降11.00艘），货船比（库存与船舶比）为10.7，周环比增加1.44。

国际三港煤价整体下跌。截至3月9日，沿海八省煤炭库存2977.80万吨，较上周下降65.20万吨，周环比下降2.14%；日耗为193.20万吨，较上周下降10.30万吨/日，周环比下降5.06%；可用天数为15.4天，较上周上升0.40天。国内煤价，截至3月10日，秦皇岛港动力煤(Q5500)山西产市场价1133.0元/吨，周上涨35.0元/吨。国际煤价，截至3月8日，纽卡斯尔NEWC5500大卡动力煤FOB现货价格122.1美元/吨，周环比下跌3.1美元/吨；ARA6000大卡动力煤现货价121.5美元/吨，周环比下跌24.0美元/吨;理查兹港动力煤FOB现货价101.8美元/吨，周环比下跌15.0美元/吨。

焦炭方面：焦炭市场延续稳中偏强运行。截至2023年3月10日，汾渭CCI吕梁准一级冶金焦报2460元/吨，周环比持平。港口指数：CCI日照准一级冶金焦报2730元/吨，周环比持平。综合来看，两会期间供应端受环保安全检查扰动仍存，焦企利润恢复程度受限，供应端稳中有降。钢厂消费端转强，利润增加，刚需持续增加。下游部分钢厂有催货行为。本周焦炭供需矛盾尚不明显，短期市场延续稳中偏强运行。

焦煤方面：产地焦煤价格回落。截止3月10日，CCI山西低硫指数2485元/吨，周环比持平，月环比上涨68元/吨；CCI山西高硫指数2112元/吨，周环比持平，月环比持平；灵石肥煤指数2300元/吨，周环比上涨50元/吨，月环比上涨100元/吨。两会期间煤矿开工整体下滑，焦炭博弈周期拉长，市场情绪逐步回归.下游接货谨慎，成交价格多有回落，市场整体弱稳运行。

我们认为，当前正处在煤炭经济新一轮周期上行的初期，基本面、政策面共振，现阶段逢低配置煤炭板块正当时。近日，国家发改委提出进一步强化能源等大宗商品的保供稳价。稳定煤炭生产，加强储备能力建设，持续抓好煤炭价格调控监管，引导煤炭价格运行在合理区间。值得关注的是，开年以来，动力煤市场价格急涨急跌，究其根源，我们认为，煤炭供给持续偏紧的基本面并未有明显变化，然而，由于煤矿仍需严格落实保供任务，依旧挤压动力煤现货供给，动力煤现货的金融属性不断增强，其价格受非电煤边际扰动明显且叠加阶段性市场情绪干扰，造成当前煤炭价格波动较大。能源大通胀背景下，叠加下游需求的复苏回暖，煤炭价格高位运行态势短期难改，优质煤炭企业依然具有高壁垒、高现金、高分红的属性，煤炭板块有望迎来一轮业绩与估值双升的历史性行情。

投资建议：综合以上，我们继续全面看多煤炭板块，建议继续关注煤炭的历史性配置机遇。自下而上重点关注两条主线：一是内生外延增长空间大、资源禀赋优、公司治理优的兖矿能源、陕西煤业、广汇能源、中国神华、中煤能源等；二是全球资源特殊稀缺、有成长空间的优质炼焦公司平煤股份、山西焦煤、淮北矿业、盘江股份等。同时，建议关注布局煤炭生产建设领域的相关机会。

风险因素：重点公司发生煤矿安全生产事故；下游用能用电部门继续较大规模限产；宏观经济大幅失速下滑。

【行业230313开源证券】煤炭开采行业周报：“中特估”有望成为煤炭股的新引擎

“中特估”有望成为煤炭股的新引擎

本周（2023年3月6日-3月10日，下同）秦港Q5500动力煤平仓价报价1133元/吨，涨幅3.19%。动力煤方面：供给端：本周晋陕蒙442家煤矿开工率85.13%，环比小涨；进口煤方面，1-2月虽然同比大增是因为去年低基数效应，环比11-12月却环比下降4%，且当前到中国港口并不具备价格优势；需求端：近期天气转暖，电厂日耗环比下滑属正常季节性现象，但从农历年看，日耗仍超过往年同期，侧面反映二三产的需求恢复更强。后期判断：供给方面，产量增量仍存在不确定性，内蒙古阿拉善盟露天煤矿导致的矿难事件，将导致全国的安监形势趋严，国家矿山安监局发布关于全国露天矿专项整治的通知，专项整治将持续至2023年底，预计2023年煤矿开工将受到一定限制；进口煤不存在总量冲击，更多是结构调整，且印尼3月底进入斋月也会对总量有影响；需求方面，电煤日耗仍将在复工复产及稳增长的政策下有望好于2022年同期，非电煤的水泥、化工等开工率已从底部向上反弹，在当前市场现货煤价格更多反映非电煤需求的背景下，现货煤价具备更强的向上动能。炼焦煤方面：供给端几乎无新增产能，供给仍偏紧，当前也一定程度上受到矿难影响；进口澳洲炼焦煤价格明显高于国内并无价格优势，此外蒙古国停止中蒙煤炭直销协议且拍卖抬高价格，也使蒙煤进口受到抑制；需求端，全国钢厂高炉开工率仍有小幅上行，螺纹钢价格连续数周上涨，钢厂钢材库存大跌，均反映下游需求持续向好。后期判断：供给端，炼焦煤国内产量并无明显增量且没有保供政策，蒙古国新交易机制仍将影响中蒙的煤炭贸易总量，澳洲焦煤当前仍无明显价格优势，预计中国进口量有限，长期来看也仅是结构调整；需求端，两会政府工作报告提出GDP增速为5%左右的目标，预计相应的稳增长政策将加快部署和落地，炼焦煤需求有望继续向好。投资逻辑与建议：从供给端而言，2023年全年安监力度或将加大，影响全年整体产能释放，需求端，农历年电煤日耗同比仍大幅高于2022年同期，且反映非电煤需求最重要的水泥、煤化工开工率出现反弹。我们对全年供需基本面的判断是，供给端的产量释放增速是有限的，之前的矿难是偶发因素，短期内导致了供给的再收缩，需求端的弹性更为明显，全年的经济增速目标和稳增长的政策将成为抬升需求的主要抓手，国内2月社融数据表现亮眼侧面反映了经济向好，美联储加息引发硅谷银行SVB破产，后续加息有望放缓也有利海外经济。我们对全年的煤价仍保持乐观，认为煤价会随着经济恢复而逐季向上，煤价上行也将是股价上行的重要催化剂，今年煤炭板块行情均是动力煤价格连续反弹所致。我们认为当前煤价已经完成了底部验证，煤价不具备再大幅下行的基础，供紧需增的基本面有望继续抬升煤价。对于股票而言，我们认为煤炭股价自2022年9月底以来已调整充分，当前无论是PE还是PB估值都已处底部（PB要用PB-ROE体系分析），具有足够高的安全边际；在前述供需基本面的判断下，碳中和政策将致使煤价长期维持高位，煤炭企业的高盈利高分红高股息率也有望持续，且煤企年报披露时间临近，高分红可期；煤炭板块基金持仓低位、其他板块已获资金轮动，导致当下煤炭股更具性价比。此外，对下半年我们仍认为需求恢复及供给受限，将使煤价有超预期上涨的可能，或将再创全年高点，此时也即将迎来第二波投资机会。动力煤股票需更多关注经济恢复带来的火电增量，炼焦煤股票需更多关注政策对基建落地及地产新开工政策的支持。此外，“中国特色估值体系”对煤炭板块也存在利多因素，上市煤企多为央国企，且持续高盈利高分红低估值，煤炭股具备提估值基础，国务院国资委将ROE纳入国企考核指标，也将进一步促进央企高分红。冶金煤受益标的：山西焦煤、潞安环能、平煤股份、淮北矿业（含转债）；高成长标的：广汇能源、中煤能源、宝丰能源（煤化工且有拿煤矿意愿）；海外及非电煤弹性受益标的：兖矿能源、兰花科创、山煤国际；销售结构稳定且高分红的受益标的：中国神华、陕西煤业；能源转型受益标的：华阳股份、美锦能源（含转债）、电投能源。

风险提示：经济增速下行风险，疫情恢复不及预期风险，新能源加速替代风险。

【行业230313信达证券】大炼化周报：下游需求修复偏缓，长丝盈利小幅改善

国内外重点炼化项目价差跟踪：国内重点大炼化项目本周价差为2828.05元/吨，环比增加92.78元/吨（+3.39%）；国外重点大炼化项目本周价差为1358.44元/吨，环比增加75.01元/吨（+5.84%），本周布伦特原油周均价为84.12美元/桶，环比增长0.47%。

【炼油板块】上周日，十四届全国人大一次会议审议的我国政府工作报告，亮出2023年我国发展主要预期目标：国内生产总值增长5%左右。这一目标高于去年3%的实际增速，释放出推动经济实现整体好转、回归潜在增长率的积极信号。然而随后，美联储主席鲍威尔周二对美国立法者表示，美联储很可能需要比预期更大幅度的提高利率以应对最近的强劲数据，鲍威尔激进加息立场推高美元汇率，并增加全球经济衰退的可能性，导致油价出现下跌。此外，美国劳工部发布的数据显示，美国初请失业金人数增加引发对经济衰退担忧，对油价造成下行压力。成品油方面，本周国内成品油价格涨跌互现，整体趋稳，亚洲市场成品油价格上行，北美、欧洲汽油价格上行，柴油、航煤价格下行。

【化工板块】本周化工品价格整体下行，主要系原油端价格趋势下行，导致化工品成本端支撑弱化。其中，纯苯、MMA价格上行，主要系短期供需结构支撑走强。本周EVA部分装置检修，供需格局稍有优化，叠加下游需求缓慢修复，整体交投氛围尚可，EVA光伏料和发泡料价格再度上涨，价差进一步扩大。

【聚酯板块】本周聚酯上游方面，PX受下游PTA价格上涨影响，产品价格小幅上行。PTA需求端支撑呈上行态势，价格重心上行。涤纶长丝方面，整体长丝成本端支撑有限，需求端支撑走强，涤纶长丝价格小幅上行。涤纶短纤成本端支撑尚可，价格小幅上行。聚酯瓶片由于需求端支撑强化，产品价格小幅提升。

6大炼化公司涨跌幅：2023年3月10日，6家民营大炼化公司近一周股价涨跌幅为恒逸石化（-2.56%）、东方盛虹（-5.24%）、恒力石化（-6.70%）、荣盛石化（-10.80%）、桐昆股份（-10.82%）、新凤鸣（-12.20%）。近一月涨跌幅为恒逸石化（+4.72%）、恒力石化（-2.79%）、荣盛石化（-3.23%）、桐昆股份（-5.02%）、新凤鸣（-5.27%）、东方盛虹（-8.19%）。

风险因素：（1）大炼化装置投产，达产进度不及预期。（2）宏观经济增速严重下滑，导致需求端严重不振。（3）地缘政治以及厄尔尼诺现象对油价出现大幅度的干扰。（4）PX-PTA-PET产业链产能的重大变动。

【个股230313德邦证券_中科江南】“支付电子化+预算管理一体化”双龙头，财政信息化璀璨新星冉冉升起

中科江南(301153)

投资要点

中科江南是国内领先的智慧财政综合解决方案供应商。公司成立于2011年，主要产品包括支付电子化解决方案、财政预算管理一体化解决方案、行业电子化扩展解决方案及运维与增值服务，17-21年营收/归母净利润GAGR分别为30%/35%。自成立以来，精准卡位了近10年来的历次财政信息化变革浪潮，依托财政部及多个省本级财政部门标杆项目成为了国库集中支付电子化与预算管理一体化两大财政核心领域的龙头厂商。18年广电运通成为公司控股股东，22年登陆创业板，并围绕财政中台、数字人民币、行业电子化、数智财政等新兴方向积极布局，已成长为国内财政it及数字经济信息基础设施建设领军者。

财政信息化属于比较典型的政策驱动型行业，存在较高的行业壁垒，“预算管理一体化改革+数智财政”是当前信息化建设的核心。政策是财政信息化需求井喷的催化剂：19、20年财政部发布了包括《财政核心业务一体化系统实施方案》、、《预算管理一体化规范（试行）》等在内的多个文件，财政信息化步入以预算管理一体化系统为核心的新周期。此外，云架构、微服务和大数据等新型技术应用开始得到推广，数智财政新征程业已开启。财政信息化存在着资质、行业/项目经验、服务网络/经验等多重壁垒，准入壁垒较高。2020年国内政府财政信息化市场规模约345亿，2025年有望达到659亿，21-25年CAGR约为15.6%。

支付电子化作为公司的基石业务，有很多新故事可以演绎。从13-22年的国库集中支付电子化相关的公开招标数据来看，公司中标金额占比接近6成，参与了35个省本级项目，支付电子化业务覆盖全部328个地级市及2828个区县，且是财政部示范项目中标单位，领先地位/优势竞争突出。受益国库集中支付电子化朝乡镇级下沉、信创软硬件升级、数字人民币子系统建设、医疗电子票据/电子证照等行业电子化新需求涌现，公司支付电子化业务增长天花板远未到来（不考虑行业电子化，仅测算国库集中支付电子化23-25年的市场空间约45亿）。

财政预算管理一体化将成为公司的第二增长曲线。目前财政预算管理一体化平台建设呈现出了两个重要特征：1）围绕预算管理一体化，逐步纳入其他财政相关系统；2）在地方实现省级集中，省级以下可能不再单独部署建设系统。在此背景下，能够承建中央或某一省级预算管理一体化平台的厂商在该区域地市、区县级财政信息化系统建设过程中可能呈现出区域市场“赢家通吃”的态势。中科江南从公开中标金额（占比约13%）/参与的省本级平台项目数量（8个左右）来看均是行业头部。考虑到21年是省本级平台建设项目需求井喷期（21年公开中标金额约1.9亿，高于20、22年），而省本级平台项目建设周期在17个月左右，23年公司预算管理一体化业务高增确定性较强。往后看，预算管理一体化系统也会向地市、区县进一步下沉，并可能兼容其他系统建设，纵向下沉与横向拓展都有较大的空间可以挖掘，行业天花板可能高于国库集中支付电子化（考虑预算单位财务服务平台建设需求，市场空间可能在76亿左右）。

盈利预测与投资建议：预计2022-2024年公司归母净利润分别为2.52/3.28/4.71亿元，对应EPS分别为2.33/3.04/4.36元。给予公司23年55-60x目标P/E，目标价166.94-182.11元。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：政府财政信息化支出力度不及预期；支付电子化/预算管理一体业务实施周期延长；行业竞争加剧；预算管理一体化解决方案业务不及预期。

【个股230313国信证券_山西汾酒】清香白酒龙头开启新一轮成长周期

山西汾酒(600809)

核心观点

山西汾酒：全国性清香名酒品牌，国企改革驱动公司持续成长。汾酒曾连续五次蝉联全国评酒会“中国名酒”称号，是当之无愧的清香白酒龙头。2017年，公司开始三年国企改革行动，从管理层、股权激励、产品架构等进行系统性改革，营收由2016年44.05亿元增长至2021年199.71元，CAGR高达35.3%；归母净利润由6.05亿元增长至53.14亿元，CAGR高达54.4%。

全国化：山西省内基本盘稳固，全国化扩张打开业绩增长空间。山西汾酒拥有稳固的省内基本盘，省内高市占率&香型壁垒&马太效应，为全国性扩张提供费投支持、人才梯队，也推动清香品类泛区域化扩张。在全国化推进上，公司于2017年再次开启全国化扩张，早先聚焦三大环山西板块，成功塑造鲁豫两大样板市场。随后，公司加大长江以南市场的开拓，有望打造第三增长曲线。经过五年左右全国化扩张，公司省外营收占比由2017年的40.3%提升至2021年的59.3%，十四五末有望提升至70%左右。

高端化：深化“拔中高、控底部”策略，青花放量带动产品结构升级。在千元价位，公司于推出青花30·复兴版实现价格占位，2022年有望实现30亿营收。在次高端价位，公司主动培育青花20大单品，通过玻汾渠道导流实现全国化扩张。在腰部价位，公司推动巴拿马系列在环山西市场实现较快增长，老白汾系列或将有序换代升级。在低端价位，公司主动控制玻汾增长，并推出高价位献礼版玻汾提升吨价。未来，公司在“拔中高、控底部”策略下，有序推进青花系列全国化扩张，有望将中高档营收占比提升至70%+。成长空间：长江以南市场打造省外新增长极，青花30·复兴版全国化扩张打开增长空间。我们从产品结构升级和区域扩张两个维度测算汾酒十四五末成长空间：1）分区域测算，引入市场成熟度模型，省内以结构升级为主，长江以南市场接棒环山西市场持续增长，预计2025年酒类业务有望实现营收约430亿元。2）分品类测算，引入产品生命周期模型，玻汾持续控量，青花20有序全国化，青花30复兴版省内升级、省外铺货&复购增长，有望接棒青花20打造第二增长曲线，预计2025年酒类业务实现营收约440亿元。

山西汾酒是成长性和确定性兼具的标的，维持“买入”评级。预计公司2022-2024年实现营收260.0/325.1/390.15亿元，实现归母净利润79.01/102.78/128.71亿元，对应2023-2024年PE31.1/24.9X。考虑到青花系列全国化有序推进，以及享受业绩确定性溢价，给予2023年30-35XPE，对应目标价252.71-294.83元，维持“买入”评级。

风险提示：高端白酒竞争加剧；青花30·复兴版推广不及预期；疫情反复等。

【个股230313国信证券_中国电信】云网龙头，价值重估

中国电信(601728)

核心观点

全面数字化转型的综合智能服务运营商。中国电信是一家全球领先的全业务综合智能信息服务运营商，在数字经济的大背景下，公司全面实施“云改数转”战略，加快推动云网融合，目前已实现从基础通信服务运营商向全业务综合智能信息服务运营商转型。22年上半年公司产业数字化收入达到589亿元（同比+19%），占主营业务收入比重超过20%。

行业层面：数字经济带来价值重估。数字经济作为未来重要发展新方向，运营商将深度参与，主要体现两个方面：1）作为算力网络建设的主要主导方，运营商拥有丰富云网资源，可提供算力基础；2）运营商作为数据的提供方，将深度参与算力交易，带来持续的收入增量。数字经济作为尚未被充分挖掘的蓝海市场，有望带来运营商价值重估。

公司传统主业趋势向上，算力规模行业领先。在移动业务市场，公司不断优化服务质量和应用终端生态，驱动用户规模和价值持续提升。固网市场，公司通过推行智慧家庭等创新服务，推动宽带综合ARPU值提升。在产业数字化市场，中国电信在战略、投入、业务布局上全面推进，战略上公司于2020年就提出“云改数转”战略，推行云网融合；在投入方面，公司资本开支全面向产业数字化倾斜，2022年预计在资本开支中占比达到30%；业务布局上，中国电信的IDC收入、机架数、云网资源数量上均处于国内行业第一位置。

天翼云行业地位领先，助力国云建设。天翼云综合实力已经上升至国内第三位置，2022H1中国电信天翼云收入达到281亿元，同比增长100.8%，天翼云市场份额稳居业界第一阵营，保持政务公有云市场的领先地位；2022年7月，国资监管云正式启动，由中国电信牵头；在增资扩股方面，天翼云已经顺利引入中国国新、中国电科、中国诚通和中国电子四家央企。

盈利预测与估值：看好中国电信盈利改善及估值修复逻辑。维持盈利预测，预计公司22-24年归母净利润分别为292/334/370亿元，对应公司A股PB分别为1.38/1.35/1.31x，对应公司港股PB分别为0.77/0.76/0.74。通过多角度估值，公司A股价合理区间在7.31-7.70元，相对于目前股价有12%-16%溢价空间，维持“买入”评级。

风险提示：用户数发展不及预期；政企客户拓展不及预期；创新技术进展不及预期；市场竞争加剧影响产品销售和利润风险。

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