研报精选230409

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• 【个股230409浙商证券_中际旭创】中际旭创深度报告：光模块行业龙头，800G迎来AICG
• 【个股230409中航证券_中信证券】2022年年报点评：财富管理深化转型，投行业务龙头地位稳固
• 【个股230409信达证券_宋城演艺】深度报告：否极泰来，演艺龙头再启航
• 【个股230409民生证券_华凯易佰】深度报告：依托供应链+智能化优势，打造出海泛品电商龙头
• 【个股230409浙商证券_中际旭创】中际旭创深度报告：光模块行业龙头，800G迎来AICG

【个股230409浙商证券_中际旭创】中际旭创深度报告：光模块行业龙头，800G迎来AICG

中际旭创(300308)

AIGC时代数据流爆发，光模块迎来市场扩容与高速品类加速渗透

以ChatGPT为代表的AIGC正引领新一轮科技革命，大规模、超深度的人工智能模型需要大量的数据和算力来训练和运行。伴随数据传输量的增长，光模块作为数据中心内设备互联的载体，需求量随之增长，并带动了数据中心网络从400G向800G和1.6T更迭的需求。此外，伴随算力提升能耗增长，厂商寻求降低能耗方案。新技术方面，行业对光模块的需求更趋向于小型化、低功耗、高性价比和持续向上的兼容性，这有望推动硅光和CPO等新技加速发展。

全球光模块行业龙头，产品迭代引领，客户覆盖海外云厂商巨头

中际旭创深耕通信光模块领域，为云数据中心客户提供100G、200G、400G和800G等高速光模块，为电信设备商客户提供光模块等整体解决方案。Lightcounting在最新发布的2021年度光模块厂商排名中，中际旭创和II-VI并列全球第一。此外，Omdia数据显示，在前十大模块厂商中，公司在2021年市场份额提升得最多，主要原因系公司向海外云厂商数据中心提供的200G和400G产品的销售量大幅增加。Dell'Oro统计数据显示，2021年全球数据中心资本支出增长了9%，超过2,000亿美元，2022年全球数据中心的资本支出将增长17%，其中超大规模云厂商的数据中心支出将增长30%；2026年，全球数据中心资本支出预计将达到3,500亿美元。

800G高速光模块量产，充分受益AIGC应用爆发

公司800G已通过了海外重点客户的测试与认证，海外重点客户从去年四季度开始逐步批量地采购和部署800G产品。公司作为800G的主力供应商，随着AIGC应用的快速发展，还会有更多的海外云厂商客户开始采购800G，800G的需求总量将会进一步提升，公司未来成长动能充足。

盈利预测与估值

我们预测公司2022-2024年的营业总收入分别为97.72/121.39/145.42亿元，同比增速26.99%/24.22%/19.80%，归属母公司净利润分别为11.74/14.97/18.73亿元，同比增速33.83%/27.52%/25.15%，对应PE分别为45.68/35.82/28.62倍，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

宏观经济波动及市场竞争加剧的风险、技术升级的风险、供应链稳定性的风险、贸易壁垒及市场需求下降的风险。

【个股230409中航证券_中信证券】2022年年报点评：财富管理深化转型，投行业务龙头地位稳固

中信证券(600030)

公司3月31日披露2022年年报

2022年公司实现营收651.09亿元（-14.92%），实现归母净利润213.17亿元（-7.72%），扣非后归母净利润209.48亿元（-10.15%），基本每股收益1.42元（-15.98%）。公司2022年ROE为8.67%，较上年同期下降3.40pct

财富管理业务发展多元化

公司经纪业务净收入111.69亿元（-20.01%），公司深化财富管理转型，一方面代销金融产品规模加速扩张，2022年公司实现代销金融产品业务收入16.83亿元（-36.60%），截至2022年末，公司股票+混合，以及非货币市场公募基金销售保有规模分别为1,417亿元（+35.21%）和1,733亿元（+49.65%），均位居行业第一。面向高净值客户配置的各类私募产品保有规模约人民币1,800亿元。另一方面，公司在获取创新业务牌照方面具备较大优势，推动产品种类更加多元化。公司是业内首家且唯一获批保险兼业代理业务创新试点公司，且是首批个人养老金投资基金的销售机构。

投行业务行业领先

2022年公司实现投行业务净收入86.54亿元（+6.11%）。公司完成A股主承销项目166单，主承销规模3,763.17亿元（+13.38%），市场份额22.31%。其中，IPO发行数量58单，承销规模1,498.32亿元（+74.38%），市场份额25.53%，再融资数量108单，承销规模2,264.85亿元（-7.93%），市场份额20.60%，各项均排名市场第一。债券承销方面，公司债务融资业务继续保持行业领先地位，共承销债券3,555只（+7.14%），总承销规模15,785.81亿元（+0.93%），占全市场承销总规模的6.32%，占证券公司承销总规模的14.74%，均排名同业第一

积极开展公募化转型

2022年公司实现资产管理业务净收入109.40亿元（-6.51%）。一方面，公司资管业务规模受集合资管规模拖累出现下滑，截至2022年末公司资产管理总规模14,177.92亿元（-12.79%），其中集合资管规模5,033.07亿元（-23.83%），单一资管规模9,144.85亿元（-5.26%）。另一方面，公司积极开展公募化转型，年内19只大集合全部完成公募化改造，公司控股子公司华夏基金盈利小幅下滑，但整体管理规模保持稳定（17,216.26亿元，+3.61%）。2022年实现营业收入74.75亿元（-6.74%），占资管业务收入的38.16%。净利润21.63亿元（-6.44%）。其中，公募基金管理规模11,374.77亿元（+9.54%）。公司22年年未资管子公司设立获中国证监会核准，香港资管平台获香港证监会证券交易及公募基金牌照。资管客户全面覆盖国有股份制银行和区域银行理财子公司

自营抗风险能力较强，积极发展创新业务

2022年公司自营业务净收入176.36亿元（-22.25%），表现优于行业整体水平。公司自营以抗风险和化自上而下的宏观策略研究为主，结合衍生品、固收等多元化策略综合配置。此外，公司积极发展创新业务，2022年获批科创板做市交易资格，衍生品业务交易能力突出、收益稳定

投资建议

公司稳居行业龙头地位，且仍在积极发展资管、资本中介等多项业务，加强数字化转型。2022年3月，公司完成A+H配股，募集资金约273.3亿元、预计不超过182亿元将投入发展资本中介业务、不超过50亿元投入子公司建设，不超过30亿元用于加强信息系统建设，公司头部竞争力有望进一步加强。我们预测公司2023-2025年基本每股收益分别为1.50元、1.69元、1.90元，每股净资产分别为17.26元、18.60元、20.12元。鉴于当前市场活跃度回升，公司作为行业龙头，发展前景较为明晰，且资金实力充足，目前，公司PB估值位于2016年以来的十分位点附近，估值位于历史底部、我们将公司评级由“持有”调整至“买入”评级

风险提示：市场波动风险，市场活跃度不及预期，基金销售市场竞争加剧

【个股230409信达证券_宋城演艺】深度报告：否极泰来，演艺龙头再启航

宋城演艺(300144)

中国演艺第一股，疫情压制股价表现。宋城演艺成立于1994年，是中国“演艺第一股”，也是A股社会服务行业市值第二大公司。自2010年上市至2019年底，宋城以杭州景区为模板，两轮异地扩张孵化落地10个项目，驱动演艺主业营收复合增速20%，归母净利润复合增速达23%。然而疫情期间，宋城各地项目大部分时间处于闭园状态，新开业上海、西安项目反馈平平，市场对宋城异地扩张以及新模式转型升级产生质疑，股价从2021年4月底至7月底快速跌去接近50%。

演艺龙头厚积薄发，疫后收入增长确定性较高。旅游演艺行业经过早期粗放式发展，目前已形成以千古情为首的“1+3+N”格局。实际上，旅游演艺行业壁垒很高，很考验综合能力，而宋城以主题公园演艺模式，率先跑出稳定盈利、便于复制的景区模型，在千古情异地扩张过程中强化编创营销、管理运营等竞争优势，不断巩固其市场龙头地位。突如其来的疫情加剧行业马太效应，而宋城核心竞争力突出，成长逻辑不改，在疫情冲击淡化后收入复苏增长确定性较高。

旅游演艺短看复苏爬坡，长看异地复制扩张。2023年为国内旅游复苏之年，宋城旅游演艺业务在疫情前就具有良好增长态势，在疫情后期，除杭州、三亚、丽江成熟项目贡献稳定收入外，爬坡项目增长更值得关注，桂林、张家界等千古情项目有望在未来2-3年密集爬坡，也因此宋城短期内业务重心将放在成熟项目挖潜及爬坡项目的培育，但从过去项目情况来看，旅游演艺模式扩张成功率高，或仍为宋城长期增长动力。

未雨绸缪，产品迭代，模式创新。宋城聚焦旅游演芝主业，追求单个项目天花板持续增长，包括杭州项目试点演艺王国，有望量增价升，有助于突破增长瓶颈；西安项目瞄准历史名城，轻重并行，有望实现更高利润率。在旅游演艺基础上，宋城还跳出舒适区转型升级，上海项目从旅游演艺向城市演艺形态转型，珠海演艺谷代表更综合的经营业态，模式迭代探索对宋城内容创作、项目运营提出更高要求，也提供了更大的增长潜力，如果成功有望带来丰厚投资回报。

盈利预测及投资建议：我们认为此前宋城旅游演艺业务因室内属性受疫情冲击较一般自然景点更大，而当前疫情影响逐渐减弱，宋城西安、杭州、张家界开业后热度攀升，九寨已于3月底复园，我们认为宋城有望逐步兑现恢复逻辑，看好未来宋城业绩复苏弹性。公司在疫情期间通过整改现有项目、创新节目内容、改革管理体制等方式修炼内功，今年旅游市场逐渐恢复后有望厚积薄发。基于此，我们预计2022-2024年公司实现归母净利润0.09亿元/9.64亿元/16.23亿元，4月6日收盘价对应PE分别为5004倍/45倍/27倍。首次覆盖，给予“增持”评级。

风险因素：公共卫生事件风险、新项目建设进度不及预期、行业竞争加剧。

【个股230409民生证券_华凯易佰】深度报告：依托供应链+智能化优势，打造出海泛品电商龙头

华凯易佰(300592)

成功转型跨境电商，逐步形成“泛品+精品+电商服务”业务组合。公司21年收购易佰网络迈入跨境电商行业，依托优质供应链，通过B2C跨境出口销售多品类高性价比产品。公司通过亚马逊、ebay、速卖通、Cdiscount、Wish等第三方平台，出口地覆盖欧洲（22年占比50%左右）、北美洲（22年占比30%左右，其中美国占比20%）、东南亚（22年占比约5.5%）大洋洲、亚洲、南美洲、非洲等多个地区。①泛品：公司以泛品业务为主，SKU超40w，2022年泛品业务收入约占全部跨境电商收入的85%。②精品：目前的主要品类是厨房家电、清洁家电类、宠物用品等，客单价在52美元左右，营收占跨境电商出口业务约8%。③“亿迈”跨境电商服务平台：一站式跨境服务，截至2022年12月，已发展140多家客户，22年营收占跨境电商出口业务约6.5%。

行业规模和渗透率不断提升，欧美经济增长放缓利好高性价比产品。全球电商销售规模逐年攀升，互联网普及推动消费习惯转化。2021年全球电商销售市场规模达5.2万亿美元，2017-2021年复合增速23.1%。根据IWS统计数据，2021年全球互联网用户规模达53.86亿，全球互联网渗透率67.9%。美国通胀仍处于历史高位，失业率超预期回升，经济增长放缓背景下，高性价比产品韧性较强。2023年2月，美国整体CPI指数同比增幅6.0%,低于前值6.3%，核心CPI指数（不含食物、能源）同比增幅5.5%，均与市场预期相符。整体通胀有所回落，核心通胀减速缓慢，显示美国通胀压力仍未明显缓解。

稳定供应链打造40w+SKU，成立“亿迈”服务平台赋能中小跨境电商。跨境电商业务流程复杂，相比境内电商供应链管理难度高，因此规范、稳定的供应链成为公司的一大优势壁垒。公司在采购、物流、仓储、库存以及供应商管理方面不断优化升级，在供应链管控和运营效率方面具备经验和优势，以及应变能力和抗风险能力。2022年，打造SKU超40万件的泛品供应链体系，涵盖8大类、20余个一级品类及120余个二级细分品类，开发团队平均每月开发新品数量超过1.2万个，第三方电商平台开设网店超过2600家（2020年）。

研发投入不断增加，打造覆盖各业务的智能系统降本增效。自主研发信息化系统，持续提升自动化、智能化运营水平。公司自研的智能应用系统模块包括智能刊登系统、智能调价系统、智能广告系统、智能备货计划系统等，在采购备货、销售运营、库存管控等核心业务环节提升智能化运营能力和经营效率。存货周转率、毛利率、人均销售额等经营效率指标均有明显提升。

投资建议：公司的跨境电商主业覆盖“泛品”、“精品”、“电商服务”三大业务，其中泛品业务随着疫情管控放松，海运、物流的恢复有望持续稳定增长，精品和“亿迈”平台为公司21年重点发展业务，依托公司自身的供应链和信息化优势，有望进入快速发展阶段。我们预计2022-2024年公司实现归母净利润2.08/3.34/4.44亿元，分别同比+338.4%/60.3%/33.0%，对应PE为32/20/15X，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：行业竞争加剧；海外经济大幅衰退；供应链中断；贸易政策变化。

【个股230409浙商证券_中际旭创】中际旭创深度报告：光模块行业龙头，800G迎来AICG

中际旭创(300308)

AIGC时代数据流爆发，光模块迎来市场扩容与高速品类加速渗透

以ChatGPT为代表的AIGC正引领新一轮科技革命，大规模、超深度的人工智能模型需要大量的数据和算力来训练和运行。伴随数据传输量的增长，光模块作为数据中心内设备互联的载体，需求量随之增长，并带动了数据中心网络从400G向800G和1.6T更迭的需求。此外，伴随算力提升能耗增长，厂商寻求降低能耗方案。新技术方面，行业对光模块的需求更趋向于小型化、低功耗、高性价比和持续向上的兼容性，这有望推动硅光和CPO等新技加速发展。

全球光模块行业龙头，产品迭代引领，客户覆盖海外云厂商巨头

中际旭创深耕通信光模块领域，为云数据中心客户提供100G、200G、400G和800G等高速光模块，为电信设备商客户提供光模块等整体解决方案。Lightcounting在最新发布的2021年度光模块厂商排名中，中际旭创和II-VI并列全球第一。此外，Omdia数据显示，在前十大模块厂商中，公司在2021年市场份额提升得最多，主要原因系公司向海外云厂商数据中心提供的200G和400G产品的销售量大幅增加。Dell'Oro统计数据显示，2021年全球数据中心资本支出增长了9%，超过2,000亿美元，2022年全球数据中心的资本支出将增长17%，其中超大规模云厂商的数据中心支出将增长30%；2026年，全球数据中心资本支出预计将达到3,500亿美元。

800G高速光模块量产，充分受益AIGC应用爆发

公司800G已通过了海外重点客户的测试与认证，海外重点客户从去年四季度开始逐步批量地采购和部署800G产品。公司作为800G的主力供应商，随着AIGC应用的快速发展，还会有更多的海外云厂商客户开始采购800G，800G的需求总量将会进一步提升，公司未来成长动能充足。

盈利预测与估值

我们预测公司2022-2024年的营业总收入分别为97.72/121.39/145.42亿元，同比增速26.99%/24.22%/19.80%，归属母公司净利润分别为11.74/14.97/18.73亿元，同比增速33.83%/27.52%/25.15%，对应PE分别为45.68/35.82/28.62倍，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

宏观经济波动及市场竞争加剧的风险、技术升级的风险、供应链稳定性的风险、贸易壁垒及市场需求下降的风险。

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